恒大是否中國特色制度下的「龐氏騙局」？我認為這是非常好的案例，研究在共產主義制度下，為何任何原本想正當做生意的商人，最後都要跟中共同流合污。前摩根士丹利亞洲區研究部董事總經理謝國忠形容，恒大是巨型「龐氏騙局」。我認為許家印並非一開始就想做「龐氏騙局」，但如何走上這條絕路，要先由他白手興家說起。
許家印的出身可分為兩部分，35歲前的許家印是勤奮用功的青年，憑努力考進武漢鋼鐵大學（現為武漢科技大學），他非常勤力，大學畢業後的十年一直打工。1992年鄧小平第二次南巡，那時八九民運剛結束，中共要用經濟麻醉政治，許家印赴深圳創業，隨後成功創立恒大，即使2009年恒大上市後，他仍然每星期工作90小時，這種人會做「龐氏騙局」嗎？我認為是不會。
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那為何恒大最後會變成「龐氏騙局」？恒大是民企，但在共產主義制度下，許家印還要跟國企的發展商、地方政府的權貴競爭，故必須逢迎巴結地方權貴，以及銀行與負責批地的官員，跟他們同流合污，進行權、錢、色交易，成為了利益共同體。習近平上台後大力打擊黨內權貴，在除掉徐才厚、郭伯雄等人穩拿軍權後，2016年12月，習近平提出「房住不炒」。在「房住不炒」政策下，中國的發展商面對流動性不足甚至資金鏈斷裂的危機，無足夠資金完成項目。習近平的團隊於是准許發展商在海外集資，用借進中國的美元發展中國，許家印亦因此可繼續擴展恒大版圖。
真正令許家印走上「龐氏騙局」的絕路，是2020年銀保監主席郭樹清頒佈了三條紅線，規範發展商不能槓桿太大。在這三條紅線下，中國前100大發展商有40間都踩中三條紅線，排第一位就是恒大。當時許家印想盡辦法撲水，首先找他的權貴靠山，就是廣東省領導，許說：「我死給你看」，那一刻他已告訴大家，如借不到錢，就沒錢還。當時恒大有200萬個單位正在興建，相等於全香港九成私樓單位，若許家印籌不到足夠資金，勢必爆煲。他跟政府談判，手上籌碼除了200萬個興建中的單位，以及恒大10多萬員工，還有外面8,000個供應商，是300多萬人的飯碗，透過靠嚇令政府通融恒大。
據報許家印那時已欠17,000億，但現時是負債24,000億，換言之短短三年間，又讓他增加了7,000億融資，亦因此這段時間他仍有錢還息。然而疫情拖垮整個經濟，更加少人買樓。結果今年初再對帳發現，恒大過去兩年造了6,000多億假帳。
究竟恒大的錢從何而來？ 除了銀行繼續借錢給他外，還有影子銀行，就是謝國忠所說的「龐氏騙局」。恒大做好公司假帳作財富銷售，將所有業績作大，然後告訴外界，恒大一定有錢還，並包裝成可提供10%高回報的財富管理產品，繼續吸水。
習近平派出的工作小組早就進駐恒大監視運作，但恒大所有和資金運作有關，亦即跟影子銀行有關的高層，包括首席財務官與前行政總裁，直至最近才陸續被捕。促使中共拉人封艇的原因，是爛尾樓一發不可收拾，中共必須要找替死鬼，否則恒大的爛尾樓繼續爛尾，全國大批苦主上街申訴，習近平便要孭鑊。在中共管治之下，是不會有人突然「敢言」。9月23日，81歲前國家統計局副局長賀鏗在東莞舉行的2023年中國實體經濟發展大會上，指出驚人的事實：全國空置的樓宇足夠住30億人！潛台詞就是：造成今天實體經濟這麼差，元兇原來是興建了很多空置樓宇的發展商，罪魁禍首就是發展商老闆，跟習近平的動態清零無關。在賀鏗「敢言」後數天，恒大就公佈許家印被捕消息。
另一個令中共不能不採取行動的原因，是恒大在美國申請破產保護，意味恒大把仍有機會賺到錢的項目作為跟海外債權人談判籌碼，以換取海外債權人同意不收息、不收本，讓恒大延期多幾年。然而，這只是對美元債權人有好處，但國內債權人就少了保障，所以中共要出手制止，由8月開始所有美元債權人的會議都被取消，原因就在此。
中共過去一年努力收拾恒大的爛攤子，包括逼使發展商必須補交樓，只要所有發展商願意補交樓，擺平爛尾樓苦主，便解決了最大難題。至於其他苦主，中共根本沒有放在心，例如被恒大拖欠的8,000個供應商，就用打發中原地產老闆施永青的方式處理：自己想方法解決；至於投資恒大理財產品爆煲的散戶，就要當買A股輸掉。還有一批苦主是國外債權人，例如某劉姓富豪，這些富豪都買了幾億至十幾億，但這些債權人家財萬貫，會敢向中共「計較」嗎？當然不會。
不過，我認為要公道地評論，許家印在某程度上是被迫走上「龐氏騙局」。恒大當初2009年上市時，相信也是許家印認真努力經營得來的，不過他誤交「損友」，那些「損友」告訴他，不買樓、不買地，我們政府哪裏有錢去經營？當政府炒地要他支持，他只能吸納社會資金支持政策，地方官員說發展商都要來買我們的地，你不買就給碧桂園買去，你不買就讓花樣年拿去，如是他被迫要買下更多，就這樣綑綁在一起，共同分帳，恒大上市後更加被迫走上這條路。
許家印當然有預計到自己下場，所以恒大每年無論賺多少錢，他都全數分紅。許家印在恒大佔大約六、七成股權。根據恒大年報，自從2009年上市以來，派息多達733億，他和前妻、家族其他成員總共分紅500億左右，這500億就是入他荷包的真銀。許家印知道自己會被控告，所以亦一早安排跟妻子離婚，讓前妻帶走部份財產。去年技術性離婚後，假設500億分一半給前妻，即250億，每年4厘息，一年就坐收10億利息。如果許家印是蠢人，他不會這樣做。他是一個很聰明的人，早知道自己要孭鑊，所以預先分給前妻一份他認為是適當的最後退休金。中共今次恐怕是追不到錢，因為相信許家印已預備賠上自己一條命。
吳明德博士
資深銀行家
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